"מתחילת המלחמה גייסנו 700 מיליארד שקל. רוב מי שפנו אלינו היו קרנות ובנקים בינ"ל"

כל החדשות והעדכונים של מרכז הנדל"ן גם ב-WhatsApp >>

מאז פרוץ מלחמת חרבות ברזל נדרשה מדינת ישראל להתמודד לא רק עם הלחימה, אלא גם עם הצורך לממן אותה. הגירעון תפח, דירוג האשראי ירד, עלויות המימון עלו - ובכל זאת הצליחה המדינה לגייס קרוב ל-700 מיליארד שקל. מאחורי המהלך הזה עומד גיל כהן, שנמצא כבר 21 שנה באגף החשב הכללי ומנהל את חטיבת המימון והאשראי. בשיחה בפודקאסט "רכבת ההשקעות" הוא מסביר איך מגייסים סכומים חסרי תקדים, מה קורה כשהשווקים נבהלים, ואיך משכנעים משקיעים ברחבי העולם להמשיך להאמין בישראל.

לצפייה: 

להאזנה: 

"התפקיד שלי זה קודם כל להביא את הכסף", מסביר כהן. "לדאוג שיהיה מספיק כסף בחשבון הבנק של מדינת ישראל. למדינה יש הוצאות, יש הכנסות ממסים, הפער ביניהן הוא הגירעון, ובנוסף צריך גם להחזיר חובות שנלקחו בעבר. התפקיד שלי הוא לוודא שבכל רגע יהיה מספיק כסף בקופת המדינה כדי שהממשלה תוכל להתנהל". 

לדבריו, דווקא המשברים הגדולים לימדו אותו עד כמה חשוב להחזיק ערוצי מימון פתוחים. את מבחן האמת הראשון הוא חווה בקורונה. "ב-12 במרץ 2020 השווקים בעולם התחילו לרדת בחדות, ראינו פדיונות בקרנות הנאמנות ועלייה חדה בשער הדולר. מהר מאוד הבנו שהגירעון לא יעמוד על שניים או שניים וחצי אחוז, אלא יהפוך לדו-ספרתי. הבנו שאנחנו במרוץ נגד הזמן - ומי שיגיע ראשון לשווקים ייקח את הכסף". 

בתוך פחות משלושה שבועות גייסה ישראל חמישה מיליארד דולר בהנפקה בינלאומית - מהראשונות בעולם בתקופת הקורונה. אחר כך פנתה גם לשוק בטאיוואן, מהלך חריג באותם ימים. "זה היה Game Changer מבחינתנו", הוא אומר. "הרישום בטאיוואן אפשר למשקיעים אסייתיים להיכנס, וזה נתן לנו המון אוויר. שם נפל לי האסימון כמה חשוב לשמר ערוצי מימון בינלאומיים, כי אם מתחזקים אותם נכון אפשר להגיע לשווקים מהר מאוד ולהרוויח הרבה מאוד כסף".

לדבריו, עיקר גיוסי החוב של ישראל עדיין מתבצע דווקא בבית. "כ-85% מצורכי המימון שלנו מגיעים מהשוק המקומי. יש בישראל שוק הון עמוק מאוד ושיעור חיסכון גבוה, בעיקר בזכות מנגנון הפנסיה. זה יתרון משמעותי שיש למדינת ישראל מול הרבה מאוד מדינות בעולם".

ואז הגיע 7 באוקטובר. "עוד באותו יום הבנו שני דברים  - שהדירוג הולך להיפגע ושנצטרך להביא הרבה מאוד כסף", הוא מספר. "כבר ביום ראשון התלבטנו אם בכלל לצאת להנפקה ביום שני. אף אחד לא ידע מה יקרה בעוד שבוע. בסוף החלטנו שחייבים לשמור על ודאות ולהמשיך לגייס".

אבל הפעם המציאות הייתה שונה מזו של הקורונה. השווקים סערו, המרווחים זינקו, והנפקה ציבורית גדולה כבר לא הייתה מובנת מאליה. "בהתחלה הרגשנו שהנפקה בינלאומית פשוט לא תעבוד", הוא אומר. "אז התחלנו לדבר ישירות עם משקיעים ולעשות הנפקות פרטיות. כל עסקה הייתה שונה, לפי הצרכים של המשקיע. בסופו של דבר ביצענו יותר מ-20 הנפקות פרטיות עד שהשווקים התאוששו".

במקביל, לדבריו, גם ארגון הבונדס מילא תפקיד משמעותי במיוחד. "הארגון גייס בתוך כמה שבועות עוד מיליארד דולר מעבר ליעד שלו. זה היה מאוד מרשים לראות את האנטי-מחזוריות שלו ואת התמיכה שהגיעה מיהדות ארצות הברית". כהן מספר כי אחת ההפתעות הגדולות מבחינתו הייתה דווקא התגובה של המשקיעים הזרים. "רובם התקשרו אלינו. לא יהודים, אלא קרנות ובנקים בינלאומיים. לא מתוך רחמים אלא כי הם ראו הזדמנות. הם הבינו שהתשואה על האג"ח הישראליות עלתה, והאמינו שמדינת ישראל תדע לייצר עבורם ערך". 

לדבריו של כהן, גיוסי החוב אינם מסתכמים רק בהשגת הכסף, אלא גם בניהול הסיכון לאורך שנים. "700 מיליארד שקל צריך גם לדעת לנהל", הוא אומר. "אם אתה לא מגייס נכון, אתה עלול ליצור סיכונים גדולים מאוד. אנחנו מתכננים איך ייראה תיק החוב בעוד 30 שנה, כמה חוב יצטרך להתחדש בכל שנה ואיך מונעים מצב שבו בשנה אחת צריך למחזר 100 מיליארד שקל ובשנה שלאחריה 200 מיליארד".

לדבריו, אחת ההחלטות החשובות שהתקבלו עם פרוץ המלחמה הייתה דווקא לשמור על יציבות בשוק המקומי. "בתחילת המלחמה הכפלנו את קצב ההנפקות השבועי, אבל במקביל הודענו לשוק שלא נמשיך להגדיל אותו. רצינו לשדר יציבות ולהשתמש גם בשווקים הבינלאומיים. מאז אפילו הפחתנו בכ-25% את קצב ההנפקות השבועי, אבל שמרנו עליו קבוע". 

אחד הנושאים המרכזיים שעלו בשיחה היה הורדת דירוג האשראי של ישראל. כהן, שמנהל את הקשר השוטף מול חברות הדירוג, מודה שהמלחמה שינתה את כללי המשחק, אך סבור שהכלכלה הישראלית הוכיחה עמידות גבוהה מהתחזיות. "ידענו שהדירוג ייפגע, אבל הופתענו מההורדה הכפולה של מודי'ס. כשאתה מסתכל על המדינות שאנחנו מדורגים לידן, זה לא משקף את מצבה של הכלכלה הישראלית. מאז תחילת המלחמה רוב התחזיות של חברות הדירוג פשוט לא התממשו. יחס החוב-תוצר נמוך מהתחזיות, הגירעון נמוך יותר, ההכנסות ממסים נשארו חזקות וההייטק לא התאדה". 

לדבריו, הסיכון המרכזי שחברות הדירוג עדיין מזהות אינו דווקא הכלכלה עצמה, אלא חוסר הוודאות הגיאו-פוליטי. "הגורם שמטריד אותן הוא אי-הוודאות. הן לא אוהבות אי-ודאות. אם מסתכלים על המצב הביטחוני היום, יש לא מעט מומחים שסבורים שמצבה של ישראל טוב יותר משהיה ב-6 באוקטובר, אבל חברות הדירוג עדיין מחכות לראות איך המציאות הזאת תתייצב".

במהלך השיחה התייחס כהן גם לביקורת שלפיה החלטות פוליטיות או תקציביות פוגעות באמון המשקיעים. מבחינתו, הגורמים המרכזיים שונים לחלוטין. "תמיד היו רעשים פוליטיים ותמיד יהיו. מה שבאמת חשוב למשקיעים ולחברות הדירוג הוא לראות אחריות פיסקלית, תקציב מסודר, ודאות ורפורמות שמעודדות צמיחה. אלה הדברים שבסופו של דבר משפיעים". 

כהן התייחס גם לשאלה עד כמה החוב הנוכחי של ישראל צריך להדאיג את הציבור. למרות העלייה בעקבות הקורונה והמלחמה, הוא סבור שהמצב עדיין רחוק ממשבר. "זה לא כיף לעלות מ-60% ל-68.5% חוב-תוצר, אבל אנחנו עדיין במצב טוב ביחס לרבות ממדינות אירופה. המשבר האחרון שבאמת אפשר היה לקרוא לו משבר חוב היה ב-2002, אז יחס החוב-תוצר הגיע לכ-100% והריבית על אג"ח המדינה הגיעה ל-12%. אנחנו רחוקים מאוד מהמקום הזה".

אחרי יותר משני עשורים שבהם עבר את משבר 2008, הקורונה, המלחמה והורדות דירוג האשראי, כהן מסכם כי האתגר הגדול ביותר כלל אינו המשבר הנוכחי. "מה שהכי מדאיג אותי הוא לוודא שאנחנו יודעים לשמר ערוצי מימון פתוחים ולהיות מוכנים למשבר הבא. הקורונה הפתיעה את העולם, גם 7 באוקטובר היה אירוע שאיש לא צפה. התפקיד שלנו הוא כל הזמן לשאול למה אנחנו לא ערוכים, איפה הסיכון הבא ואיך נדאג שכאשר הוא יגיע - למדינת ישראל יהיה שוב את הכסף שהיא צריכה".