בדיקת מרכז הנדל"ן: מי החברות שיישמו את דרישות רשות ני"ע לשקיפות במיזמי התחדשות?

כל החדשות והעדכונים של מרכז הנדל"ן גם ב-WhatsApp >>

גל ההנפקות בבורסה שאפיין את חברות הנדל"ן בשנת 2025, הביא גם את רשות ניירות ערך (רשות ני"ע) לחדד את כללי הדיווח מצד אותן חברות, לאחר שנמצא כי בדוחותיהן יש לא מעט "תחומים אפורים" שמקשים על האדם הסביר להבין את מצב העניינים לאשורם.

אחד מאותם תחומים הוא ענף ההתחדשות העירונית. בשנים האחרונות הפכה פעילות זו למנוע הצמיחה המרכזי של חברות ציבוריות רבות, אך גם לתחום שבו הפער בין פוטנציאל ובין ביצוע בפועל הוא הגדול ביותר. הרשות זיהתה את הפער הזה ומבקשת לצמצם אותו באמצעות שינוי השפה: פרויקטים אינם שווי, וצבר אינו נכס.

המסר מנוסח באופן מפורש ומציין כי פרויקטים בשלבים מוקדמים, טרם השגת רוב חתימות או ודאות תכנונית, "שוויים לרוב זניח", ויש לשלב בדיווח תרחישים והסתברויות לכך שחלקם כלל לא יתממשו. כאשר בוחנים את דוחות 2025 של החברות המרכזיות בתחום, מתברר כי השוק רחוק מאחידות. כמעט כל החברות מציגות כיום יותר מידע מבעבר, אך הפער האמיתי אינו בכמות המידע אלא במבנה שלו.

השאלה המרכזית היא האם הדוח באמת מאפשר להבחין בין שלבי ודאות שונים ועד כמה הוא מנגיש אותם, או שמא הוא ממשיך להציג את הצבר כמקשה אחת. במילים אחרות, את המשקיעים בחברות הציבוריות מעניינת בעיקר הנגשת המידע ופחות האספקט הפורמלי של ההנחיות עצמן.

רוב החברות שבדקנו מתחילות ליישר קו עם רוח ההנחיות אך נוקטות בגישות שונות. כך למשל, י.ע.ז מספקת - כבר בתחילת הדו"ח - פירוט שממחיש היטב את ההיגיון הרגולטורי: החברה מפרידה בין פרויקטים שבהם הושג רוב חתימות לבין כאלה שטרם הגיעו לכך, מציינת כי כ-90% מהפרויקטים הם בעלי תב"ע מאושרת, וכוללת גם פירוט של מספר יחידות הדיור במצב נכנס ויוצא. מעבר לכך, היא מדגישה כי היקפי היחידות המדווחים הם "אם וככל שיצאו לפועל". כלומר, הצבר עצמו כבר מוצג כמותנה ולא כנכס. עם זאת, מי שיבקש להעמיק ולהבין מה מצבו של כל פרויקט בנפרד, יתקשה לעשות זאת.

לעומתה, חברות רבות, מדווחות בפירוט רב לגבי הפרויקטים עצמם, אך ללא סיכום מצרפי ופשוט – כפי שיעז עשתה. אפריקה מגורים, למשל, מציגה בכל פרויקט תמונה מלאה הכוללת שיעור חתימות בפועל, מצב תכנוני נוכחי ומצב תכנוני מיועד. המשמעות היא שהמשקיע אינו נדרש להסתפק במספר כולל של יחידות דיור, אלא יכול להבין בכל פרויקט בנפרד עד כמה הוא קרוב למימוש. זהו מעבר מהצגה של היקף הפעילות להצגת ההסתברות, וזהו בדיוק השינוי שהרשות מבקשת לחולל. אולם כאן, מי שיבקש להבין את התמונה בכללותה, יתקשה.

אב-גד  ובוני התיכון גם הן מציגות אלמנטים של אותה שפה. אב-גד מציינת כי פעילותה כוללת פרויקטים בשלבי חתימות, תכנון וביצוע, ואף מבצעת ניתוחי רגישות כבר בשלב בדיקת ההיתכנות. בוני התיכון חושפת כי חלק מהפרויקטים נמצאים בשלבים מקדמיים מאוד, כולל כאלה עם שיעורי חתימות נמוכים יחסית. בשני המקרים, הדוח אינו מסתפק בהצגת הצבר, אלא מכיר במפורש ברמות הסיכון השונות.

אב-גד  ובוני התיכון גם הן מציגות אלמנטים של אותה שפה. אב-גד מציינת כי פעילותה כוללת פרויקטים בשלבי חתימות, תכנון וביצוע, ואף מבצעת ניתוחי רגישות כבר בשלב בדיקת ההיתכנות. בוני התיכון חושפת כי חלק מהפרויקטים נמצאים בשלבים מקדמיים מאוד, כולל כאלה עם שיעורי חתימות נמוכים יחסית. בשני המקרים, הדוח אינו מסתפק בהצגת הצבר, אלא מכיר במפורש ברמות הסיכון השונות.

אאורה  מציגה בדוח שלה היקף פעילות משמעותי, עם אלפי יחידות דיור ועשרות פרויקטים, ומדגישה את מעמדה כמובילה בתחום ההתחדשות העירונית. הנתונים עצמם מפורטים בדוח, ואף יש חלוקה ברורה של פרויקטים שמתחת או מעל לרף החתימות הנדרש, עם רמת פירוט גבוהה, אך אין נתון מצרפי שמאפשר מבט מקיף על הפעילות. המשקיע נדרש להעמיק בטבלאות כדי להבין כמה מהפעילות אכן קרובה לביצוע וכמה עדיין בשלב מוקדם.

במקרה של  קרסו נדל"ן, לצד רמת פירוט גבוהה בכל אחד מהפרויקטים, החברה מציגה טבלת סיכום הכוללת קטגוריה אחת של "פרויקטי התחדשות עירונית ", שבה כלולות עשרות אלפי יחידות דיור. אלא שעיון בהגדרות המצורפות מראה כי בתוך אותה קטגוריה נכללים יחד פרויקטים בהקמה, פרויקטים בתכנון ואף עתודות קרקע, כלומר שלבים שונים לחלוטין של ודאות. וכך, בטבלה המצרפית, תחת נתון מרכזי אחד, קשה להבחין בין פרויקטים קרובים למימוש לבין כאלה המצויים בשלבים מוקדמים. חשוב לציין שבמסגרת המצגת לשוק ההון, החברה פירקה את הנתון הזה באופן מונגש ופשוט להבנה.

לעומתן, פרשקובסקי אמנם מציגה חלוקה בין פרויקטים בביצוע, בתכנון ועתודות קרקע, ואף מספקת נתונים כמותיים לכל קטגוריה, אך בנוגע להתחדשות עירונית, גם כאן אין התייחסות מצרפית ויש לעבור על כל אחד מהפרויקטים כדי לקבל תמונה. גם רוטשטיין מציגה טבלה מקיפה של פרויקטים של התחדשות עירונית , ובה מפורט מצב הפרויקט ושיעור הדיירים הנדרש, אך שוב, הטבלה מכילה עשרות בשלבים שונים שמצריכה עבודה נוספת כדי להפיק מהם תמונה מלאה, שמציגה בבירור את רמות הודאות השונות.

פרשקובסקי אמנם מציגה חלוקה בין פרויקטים בביצוע, בתכנון ועתודות קרקע, ואף מספקת נתונים כמותיים לכל קטגוריה, אך בנוגע להתחדשות עירונית, גם כאן אין התייחסות מצרפית ויש לעבור על כל אחד מהפרויקטים כדי לקבל תמונה. גם רוטשטיין מציגה טבלה מקיפה של פרויקטים של התחדשות עירונית , ובה מפורט מצב הפרויקט ושיעור הדיירים הנדרש, אך שוב, הטבלה מכילה עשרות בשלבים שונים שמצריכה עבודה נוספת כדי להפיק מהם תמונה מלאה

גם אצל חברות גדולות ומגוונות יותר, כמו ישראל קנדה ודמרי, ניתן לראות תופעה דומה. הדוחות כוללים מידע רב, אך הוא מפוזר ולעיתים חסרה היררכיה ברורה שמציבה את רמת הוודאות במרכז. אמנם אצל דמרי ישנן טבלאות נפרדות לפרויקטים בהם אושרה תב"ע וכאלו שעוד לא, ויש פירוט של אחוז החתימות, אבל גם כאן, הנתונים אמנם קיימים אבל אינם מונגשים בטבלה מצרפית. אצל ישראל-קנדה הטבלאות מחולקות ע"פ רף החתימות, והסטטוס מפורט בהן, זאת אומרת, החלוקה שונה והפרטים כולם זמינים, אבל אין טבלה מצרפית או ביאור טקסטואלי שנותן תמונה מלאה.

בסופו של דבר, התמונה שעולה מדוחות 2025 היא שהשוק נמצא בעיצומו של מעבר. הפער האמיתי אינו בהצגת הנתונים, אלא בהנגשה פשוטה שלהם, בייחוד אם לוקחים בחשבון שחלק מההנחיות של הרשות היו קיצור הדוחות כדי שלא ליצור מצב שמרוב עצים לא רואים את היער. או במילותיה של הרשות, "לאור ההשלכות של גילוי עודף ולא מובן המקשה על המשקיעים לעשות שימוש אפקטיבי בדוחות, אנו שבים ומעודדים את התאגידים המדווחים לנקוט ביוזמתם הליך משמעותי לטיוב ולקיצור הדוחות".