You are here

קניון או פאוור סנטר: שולי הרווח אינם חזות הכל


- חשב חברת מליסרון
05.12.18

הקניון הגדול בפתח תקווה
אתר החברה
הקניון הגדול פתח תקווה. שולי רווח של 11%

לרוב אנו נוהגים לבחון עומסי פדיון בבואנו להשוות בין נכסים בכלל ובין שוכרים בפרט. לא פעם ולא פעמיים אנחנו שומעים כי "בעומס שכירות וניהול הקיימים השוכר לא יחזיק יותר מידי זמן", או קביעה כי "בעומס הזה, הקמעונאי לא רווחי".

נשאלת השאלה האם מדד העומסים מפדיון הינו מדד אבסולוטי או יחסי? לצורך כך, נבחן בהקשר זה שני מישורים:

  • עומס בהקשר של שיעור רווחיות.
  • עומס בהקשר של תרומה לרווח הקמעונאי.

עומסי פדיון בהקשר ישיר לשיעורי הרווחיות

כפי שציינו במאמר הקודם (עומס פדיון - לא בהכרח מה שחשבתם), ראינו שתמהיל הנכס יכול לשנות את הבנתנו לגבי איך אנו מפרשים את עומס הפדיון הממוצע בנכס ולהעלות שאלות ותובנות. מנתוני המגזרים ברי הדיווח של חברות קמעונאיות ציבוריות ניתן להיווכח שבענפים שונים (ייצור/הפצה, אופנה/רשתות המזון) ישנה שונות גדולה. שיעור הרווח התפעולי של ללין, למשל (מקבוצת פוקס), עומד על 48%; שיעור הרווח של חנויות פוקס הרגילות – אופנה ומוצרי בית (פוקס הום), עומד על 38%; ואילו שיעור הרווח של חנויות רמי לוי עומד על 8% בלבד ואצל המתחרה שופרסל שולי הרווח עומדים על 11% בלבד.  

ניתן אם כן להיווכח שבענפי צריכה שונים יש שיעורי רווחיות תפעולית שונים – בעוד שבענף האופנה שיעור הרווחיות התפעולית (לפני העמסת עלויות תקורה של שכ''ד, ניהול ומסים עירוניים) נע בין 30% ל-45%, בענף רשתות המזון שיעורי הרווחיות צוללים ועומדים על כ-10%.

המסקנה ברורה: יש לקשור בין עומסי הפדיון כמדד איכותי לענף הספציפי בו פועל הקמעונאי הבודד ולתמהיל הנכס, כשבוחנים את חוסנו של הנכס ויכולתו להמשיך לצמוח ולהצליח. מקום בו העומס נראה כגבוה יחסית יכול להתברר כסביר ביחס לשוכר אחד, ומקום בו העומס נראה מאוד נמוך ושמרני יכול להוות תקרת זכוכית לשוכר אחר שלא ניתן להעלות לו את רמת השכירות.

עומסי פדיון בהקשר לתרומת הרווח של הקמעונאי

לאחרונה שמענו וראינו מאמרים בעיתונות הכתובה על כך שנכסים בהם עומסי הפדיון הממוצעים נמוכים, "מסבסדים"  את הנכסים בעלי העומסים היותר גבוהים. בהתאם לתיאוריה זו, בהתקיים למשל בעלים המחזיק בשני נכסים - הראשון פאוור סנטר, בעומס ממוצע של 8%, והשני קניון אזורי, בעומס ממוצע של 11% - אזי בהגדרה, שוכר שלו יש מחזור הכנסות של 100 שקלים, בפאוור סנטר יישא בעלויות של 8 שקלים ובקניון אזורי יישא בעלויות של 11 שקלים, מה שמעיד על פניו שהרווחיות שלו גבוהה יותר בפאוור סנטר.

אבל השאלה החשובה היא כמובן האם העובדה ששיעור הרווחיות של הקמעונאי גבוה יותר בנכס הראשון, מעידה בהכרח שסך הרווחיות שלו גבוהה יותר? הקמעונאים בעודם בוחנים היכן ומתי לפתוח סניף חדש או לסגור סניף קיים, לא יכולים להתנתק מבחינת תרומת רווחי הסניף לרווח הכולל מהפעילות. ולכן, הקו שמנחה אותם בשימור/פתיחת/סגירת סניף הוא מה תרומת הרווח האבסולוטי שהסניף מייצר להם לפעילות הכוללת.

ברגע שהבנו זאת, אם נחזור לדוגמא על שני הנכסים, הדרך היחידה בה הנכס השני יכול להציג תרומת רווח גדולה יותר היא בהינתן ששורת מחזור ההכנסות (הפדיון) בנכס השני גדולה יותר באופן מובהק מהנכס הראשון.

במילים פשוטות, הבעיה בהצגת הדוגמה הינה ההנחה כי הפדיון למ''ר זהה הן בקניון האזורי והן בפאוור סנטר. אם נצליח להוכיח שמחזורי הפדיון שונים בין נכסים שונים, ושהשינוי בפדיון גבוה מהשינוי בעומסי השכירות והניהול (עלויות התקורה), אז הצלחנו להפריך את ההשערה ולבסס את חוסנם של הקניונים האזוריים.

ולמה זה קורה, בין השאר בגלל תמהיל מגוון, חווית צריכה שלא נפגעת משינויים במזג האוויר (עונות השנה) ומיקומם בלב אזורים עירוניים.

ועכשיו נבדוק את ההנחה ואת השערת המחקר - סך תרומת הרווח האבסולוטית של הקמעונאי בקניון האזורי גבוהה בצורה מובהקת מסך הרווח במרכז מסחרי פתוח.

בניית מתודולוגיה להוכחת השערת החוקר:

  • נבחר נכסים העונים להגדרת הדוגמה: פאוור סנטר בו עומס הפדיון הממוצע נמוך, מול קניונים אזוריים בהם עומס הפדיון גבוה עד פי 2.
  • נבחן מה שיעורי הרווחיות התפעולית של מותגים שונים כבא לידי ביטוי בדיווח המגזרי המספקות קמעונאיות ציבוריות, דוגמת פוקס (מגזרי פוקס אופנה, פוקס בית, ללין), קסטרו, גולף (גולף אופנה, גולף בית וילדים).
  • בהינתן שיעור העמסת עלויות משתנות, נוכל לבודד מה שיעור הרווחיות התפעולית לפני העמסת עלויות תקורה קבועות (שכירות וניהול חנויות ומיסוי עירוני).
  • נבחן את מודל העלויות על נתוני פדיון למ''ר ממוצעים על פני שנה קלנדרית מלאה (SS) בנכס פאוור סנטר מול נכסים של קניונים אזוריים.
  • נבדוק האם קיבלנו תרומת רווח גבוהה יותר בקניונים האזוריים בצורה מובהקת לעומת בנכסי הפאוור סנטר.
  • אם נצליח לקבל תוצאה מובהקת על פני מותגים שונים ועל פני מספר נכסים, נוכל להסיק חד משמעית.

נבחרו ארבעה נכסים של קבוצת מליסרון (עופר):

  1. דודג' סנטר – עומס מוצהר של דמי השכירות בנכס 5% (6.3% שכירות וניהול)
  2. עופר רחובות – עומס מוצהר של דמי השכירות בנכס 9.3%
  3. הקניון הגדול בפתח תקווה - עומס מוצהר של דמי השכירות בנכס 11.1%
  4. הקריון - עומס מוצהר של דמי השכירות בנכס 11.2%

דודג' סנטר מהווה פאוור סנטר מובהק : מתחם מסחרי חד קומתי סביב חניון גדול ונגיש, כ- 20% משטחו מושכר לרשת סופרמרקט (מחולל קהל), ממוקם בציר בין עירוני וכדומה. כמו כן, נבחרו 3 קניונים אזוריים מהצפון, מרכז ואזור השפלה. בהתאם לדיווח המגזרי של הקמעונאיות נוכל ללמוד מהם אחוז רווחיות גולמית ואחוז רווחיות תפעולית לאחר העמסת עלויות משתנות ולפני העמסת תקורות כמופיע לעיל, ולהצליב נתונים אלה מול נתוני הפדיון למ''ר שיש לקבוצות המותגים הנכסים הנ''ל.

ממצאי הבדיקה: על אף שעומסי פדיון של מספר מותגים שהוזכרו לעיל נמוכים משמעותית בפאוור סנטר מאלה בקניונים האזוריים (דבר המעיד על שיעור רווחיות גבוה יותר), בשורה התחתונה קיבלנו כי התרומה לרווח הקמעונאי גבוהה בממוצע בכ-25% במותג אחד ועד 95% במותג אחר, יותר מתרומת הרווח האבסולוטית שהציגו בפאוור סנטר.

הסיבה טמונה בכך שהקהלים הגדולים שמביאים קניונים אזוריים מאפשרים פדיונות למ''ר גבוהים יותר משמעותית, בעוד שהגידול בעלויות התקורה הינו בפרופורציה נמוכה יותר ולכן התרומה לרווח גדולה יותר.

המסקנה השנייה: בהשוואה בין נכסים שונים, לא ניתן לקשור את מדד עומסי הפדיון לרווחיות הקמעונאי או לשיקולים שהקמעונאי עושה בבדיקתו את כלכליות החנות בקניון. העומס שרואה הקמעונאי בטל בשישים ביחס לבחינת תרומת הרווח שמייצרת החנות או שתייצר בעתיד לבוא.

לסיכום, בהסתכלות על מדד איכותי כמו עומסי הפדיון, יש לנהל דיון מקצועי, איכותי ואחראי. לא די בסיסמאות או בכותרות גדולות בעיתונות. 

    אודות המחבר
    חשב ומנהל שוק ההון בחברת מליסרון 

    קורסים ואירועים קרובים


    מרכז רבין, חיים לבנון 8 תל אביב
    תאריך:
    19.12.2018

    מרכז רבין, חיים לבנון 8 תל אביב
    תאריך:
    19.12.2018

    מרכז רבין, חיים לבנון 8 תל אביב
    תאריך:
    01.03.2019

    נדל"ניוזלטר

    מעוניינים לקבל עדכונים שוטפים על כל מה שחם בעולם הנדל"ן?

    f
    המרכז בפייסבוק